【天孚】通信(赴港)IPO，<光模>块产业链上游深度绑定英伟达,叶音英全套下载资源合集

文 | 朝阳资本论，作者 | 没有坏玉米

当一家公司同时集齐" 全球市占率第一 "" 英伟达核心供应商 "" 股价一年涨六倍 "三张标签，它的港股 IPO 想不火都难。

4 月 10 日，天孚通信正式向港交所递交主板上市申请，联席保荐人高盛、美银、中金的阵容也颇为豪华。

华丽登场后，翻开招股书，天孚通信的故事似乎也并不完美。

63.9% 的单一客户依赖度，IPO 前夕大举派息 5.44 亿元，客供身份重叠的上亿元关联交易，这些信息叠加，综合考虑，才能更清楚看到天孚 A+H 的真实意图。

光互连的 " 隐形冠军 "，凭什么？

理解天孚通信，要先理解它在一个庞大产业链中的位置。

AI 大模型训练需要海量数据在 GPU 之间极速传输，光互连取代传统铜缆电互连已经成为必然。

光器件——光模块中负责光电转换和信号调制的核心单元，一条光互连系统超过一半的价值集中在这里。

天孚通信不做光模块整机，不与中际旭创、新易盛这些下游客户争市场，而是专注做上游的光零部件、光组件和光引擎，客户用它的核心器件组装成品再卖给谷歌、微软、英伟达。

这个定位让天孚通信成为AI 基础设施里真正的 " 卖铲人 "。

根据弗若斯特沙利文的数据，以 2025 年对外销售收入计算，天孚通信以 11.7% 的市场份额位居全球光器件供应商第一名。

技术上，天孚是全球首家实现 800G 和 1.6T 高速光引擎规模化量产交付的企业，光引擎良率超 90%，硅光混合集成效率达 95% 以上。在工艺制程上，它拥有从精密陶瓷、工程塑料到光学玻璃的全链条垂直整合能力，核心产品线自供率高达 99%。

商业上最核心的优势，是深度绑定了英伟达。

2025 年，英伟达在 GTC 大会上发布的 Quantum-X 和 Spectrum-X 硅光 CPO 交换机，天孚通信被公开列入核心合作伙伴名单，与台积电、Coherent、康宁等一同出现。

在实际产品落地上，天孚通信为英伟达 CPO 交换机提供光纤阵列单元（FAU）——一种在 CPO 架构中实现高密度光纤精密耦合的关键无源组件，同时也深度参与光引擎的气密封装和 FAU 精密耦合环节。

2023 年— 2025 年，天孚通信营收从 19.26 亿元飙升至 51.63 亿元，净利润从 7.36 亿元增长至 20.17 亿元，年复合增长率高达 63%。有源光器件（以高速光引擎为主）占收入比重从 38.5% 跃升至 58.1%，增速超过 80%，成为拉动增长的核心引擎。

IPO 风险：客户、客供与分红

AI 赛道的高景气让天孚的规模快速膨胀，但三类结构性隐忧同样在加速积累。

首先是极致的客户集中度，以及尴尬的 " 客供一体 "。

2025 年，天孚通信前五大客户贡献了总营收的 90.6%，其中最大单一客户占比高达 63.9%。

这个 " 客户 A" 是Fabrinet，一家为英伟达提供光模块代工服务的泰国制造企业。英伟达虽然不直接向天孚下单，但通过指定 Fabrinet 采购天孚的 1.6T 光引擎来间接锁定。

更值得警惕的是所谓的" 客供重叠 "。

图源：天孚通信港股招股书

一个被标注为 " 客户 C" 与 " 供应商 D" 的同一主体，天孚通信向其采购的零组件金额在 2023 年、2024 年还只有 3500 多万元，2025 年猛增至 1.87 亿元，占全年总采购额的 7.8%。

这意味着，天孚通信既依赖这个大客户的订单，又需要从它那里采购关键零部件。名义上是 " 行业常见做法 "，实质上是议价能力和经营独立性的双重妥协。

其次是 IPO 前的大额分红。

招股书披露，天孚通信此次赴港募资的用途之一是" 补充营运资金 "。与此同时，就在递表前夕，公司董事会建议宣派 5.44 亿元末期股息，外加每 10 股转增 4 股的资本公积转增方案。

根据招股书，邹支农家族合计控制公司约 37.57% 的股权，这意味着这 5.44 亿元分红中有超过 2 亿元将流向控股家族。

一边向新股东伸手 " 补流 "，一边在 IPO 前夜将大笔现金派发给老股东，这种在账面坐拥近 29 亿元现金等价物前提下的资金安排，让港股投资者对募资诚意难免心存芥蒂。

最后是毛利率与产品结构背后所揭示的技术定力在降速。

三年高歌背后，天孚通信的研发费用率却在下滑。

2025 年，光通信元器件整体毛利率为 53.62%，较上年同期下降了 3.67 个百分点；毛利率更高的无源光器件在产品结构中的占比从 48.47% 压缩到了 40.37%，取而代之的是毛利率不足 47% 的有源光引擎。

公司自己承认，泰国工厂投产初期的熟练度和产能利用率问题导致海外生产成本高于国内，同时 " 光器件行业竞争较为激烈，大多数产品价格面临降价压力 "。

为了维持增长，天孚通信实质上正在用更多 " 量 " 来弥补 " 价 " 的下跌。但一个 " 技术为本 " 的故事，研发投入强度却在连年降低，这是投资者需要正视的信号。

"A+H" 之后的估值博弈，光环能否延续？

天孚通信的 A 股价格从 2025 年初的约 64 元一路攀升至 2026 年 3 月的 388 元以上，市值一度逼近2800 亿元，在 A 股 " 易中天 "（新易盛、中际旭创、天孚通信）阵营中被视为 " 弹性最大 " 的一极。

图：天孚通信市值和股价

但这一估值逻辑的核心前提是：AI 资本开支持续高增，天孚通信作为 CPO 产业链上游的地位不被侵蚀，且公司能够在未来几年维持 60% 以上的利润增速。

高盛 2025 年底给出 271 元目标价时，隐含的 2026 年净利润为 40 亿元左右，对应 PE 不到 7 倍，但这一预测的乐观假设前提能否成立值得细究。

这里存在两个核心变量的不确定性。第一，技术路径的不确定性。CPO（共封装光学）虽然被视为下一代算力网络的关键技术，但其大规模商业化落地仍然受制于标准统一和成本路径等诸多因素。

山西证券研报指出，天孚通信在 CPO 交换机的 FAU、光引擎封测等方面都具有制造能力，但 "Scale-up 侧有望成为 CPO/NPO 主战场 " 这点目前仍处于产业预判层面。

第二，亚太地缘格局变化。天孚通信目前超过 74% 的收入来自海外市场，主要面向北美。在技术与资本之外，供应链安全等非商业因素对估值的影响正日益增强。

回到一个基础问题：天孚通信的成色到底如何？

技术上，它的确握住了 AI 时代光互连中最难、最有价值的那块拼图；增速上，三年营收复合增长率超 60%、年净利超 20 亿元，在中国 AI 供应链中已是凤毛麟角。

但真正的挑战在于，当极致的大客户绑定与 " 客供一体化 " 形成一种结构性的脆弱之后，所谓的世界第一，究竟是一种牢固的壁垒，还是一种被需求浪潮暂时抬高的外表？

"A+H" 之后，当资本市场拥有更大的做空工具和更宽的跨市场套利渠道，天孚通信需要面对的不再只是 A 股赛道里对 " 硬科技 " 标签的温情追捧，而是一个更冷峻也更高效的定价者的审视。

在中文搜索语境里，“全套下载资源合集”往往只是一个打包式说法，内容可能包括照片、视频、音频、直播录屏、社交平台发布内容的搬运整理，甚至会按时间线或主题做成压缩包。需要注意的是，“全套”并不天然等于“完整版”，更多是发布者自定义的范围：有人把某一阶段的内容称为全套，也有人把零散文件拼成合集标题来吸引点击。

因此看到“全套”时，建议先做两步判断：第一，是否标明时间跨度、内容类型、文件数量、分辨率等可核对的信息；第二，是否频繁出现“分卷压缩”“补链”“持续更新”等话术——这些说法不一定都是假的，但常见于内容不完整、需要反复跳转的资源，体验和风险都会更高。

搜索结果里最常见的问题不是“找不到”，而是“看起来很多，实际没用”。辨别真假可以从文件结构入手：同一套内容通常会有相对统一的命名规则（比如日期、场景、编号），而拼凑的合集更容易出现命名混乱、分辨率差异很大、同一段视频反复重复等情况。

判断完整性时也别只盯着“文件个数”，更要看“内容是否可用”。有的压缩包会塞进大量空白文件、损坏视频，或用预览图冒充原片。如果页面只展示几张模糊缩略图，却声称“超清全套”，可信度一般不会太高。

同时留意可追溯信息：是否说明来源渠道、是否明确为搬运整理、是否标注原作者或版权归属。完全不提来源、只强调“秒下”“免验证”的链接，往往更值得警惕。

风险主要集中在两类：安全和合规。

安全方面，“资源合集”很容易被夹带恶意脚本、伪装安装包，或通过文档诱导开启宏。下载时尽量遵循基本原则：优先选择常见文件格式（mp4、jpg、png、zip/7z），对“exe 安装器”“需要运行才能解压的工具”“要求关闭杀毒软件”的内容保持高度警惕。压缩包如果设置复杂密码，还引导你去别处取码，也属于典型的风险信号。

合规方面，涉及个人肖像、作品版权或平台付费内容的搬运传播，可能带来侵权或隐私问题。很多人只关注“能不能下”，却忽略了“能不能传播、能不能商用”。即便只是个人保存，后续二次分享、转存到公开网盘、在社交平台发布片段，也可能引发不必要的麻烦。更稳妥的做法是尽量通过官方渠道或原发布平台获取内容，至少质量更可控，授权边界也更清晰。

同样叫“叶音英全套下载资源合集”，呈现形式差异可能很大：有的是单一大包，有的是多卷分包，有的是按主题分文件夹。分包不一定不好，但会增加核对成本，常见问题包括缺卷、密码不一致、文件列表和实际不符等。

合集形式	常见特点	主要问题点	更适合谁
单一大压缩包	一次下载、文件集中	容量大，损坏则全损；更容易夹带风险	想省事，但愿意先校验的人
多卷分包	分批获取，便于断点续传	易缺卷/错卷；解压失败概率更高	网络不稳定，能耐心核对的人
主题/时间分文件夹	结构清晰，便于筛选	整理成本低时易重复或混乱	只想找特定时期内容的人

无论哪种形式，下载后先别急着打开看，优先做快速核对：扩展名是否正常、视频能否流畅播放、图片是否为原图、是否存在大量同名重复或体积异常的文件。能在短时间内完成验证、问题少的合集，通常更可靠。

常见误区之一，是把“全套”当作质量保证。实际上，越强调“全”，越可能只是噱头；真正质量更高的整理，往往会把范围写清楚，比如“仅限某平台公开视频”“某时间段合集”。另一个误区是认为越隐秘越安全，结果反而陷入需要解码、跳转、安装的一连串操作，把电脑和账号暴露在更高风险里。

如果你的目标只是找到某个作品或某一段视频，与其执着于“叶音英全套下载资源合集”，不如把检索词写得更具体：补充时间、场景关键词、清晰度、平台名称等，能明显减少无效结果，也更容易判断内容是否对得上。

真正省时间的思路，是把“完整、可用、低风险、合规”放在优先级前面，而不是盯着“全套”两个字。只要能在明确范围内拿到清晰、可验证、来源相对清楚的内容，体验通常比追求“全集大包”更踏实。

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以上就是没有记录的使用方法，希望能帮助大家。

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相关介绍

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更新内容

一、优化权限申请逻辑

二、增加了表情快捷轮盘。

三、支持错题本功能，记录解错的谜题

四、修复某些语音播放导致闪退

五、新增任务日程视图

六、优化缓存策略，占用更少空间